La forte chute des marchés boursiers lundi 21 janvier a été le moment le plus dramatique d’une phase de «repondération » du risque d’une récession américaine par les marchés boursiers.
Cette phase a commencé avec la publication ces dernières semaines d’une série d’indicateurs montrant un net ralentissement de l’activité en décembre 2007 (hausse du taux de chômage, détérioration de la conjoncture industrielle, faiblesse des ventes au détail). L’annonce d’un plan de stimulation fiscale par le Président Bush – au moment il est vrai où l’on apprenait la dégradation de la notation d’un rehausseur de crédit – comme la baisse de 75 points de base de la Réserve fédérale n’ont pas suffi à convaincre les marchés que la récession pouvait être évitée. Il nous semble pourtant que la décision de la Réserve fédérale comme le plan annoncé par l’Administration Bush marquent un tournant décisif dans le développement de la crise financière qui a éclaté en mars dernier. 

Les pertes impliquées par les défauts de paiements à venir des emprunteurs se comptant en centaines de milliards de dollars (et non en milliers comme on le lit parfois), le risque d’une restriction durable du crédit est réel. Si les ménages ne peuvent emprunter suffisamment, la contraction des transactions immobilières se poursuivra et la baisse du prix des maisons accélérera encore. Là réside, aujourd’hui, le principal danger pour l’économie américaine : une forte baisse des prix immobiliers induirait des effets de richesse négatifs qui pèseraient sur la dépense des ménages en 2008 et, surtout, en 2009. Le ralentissement de l’activité attendu au début de cette année, loin d’être suivi d’une reprise, déboucherait sur une stagnation prolongée. C’est ce danger que la réaction récente des autorités vise à écarter.

En réduisant de 75 points de base ses taux directeurs le 22 janvier, la Réserve fédérale indique qu’elle est désormais prête à les baisser autant qu’il faudra pour aider l’économie à faire face aux difficultés actuelles. Cette attitude, nouvelle, étant maintenant clairement comprise par les marchés obligataires, les taux à long terme des emprunts du Trésor américain ont fortement baissé (presque 100 points de base depuis le mois de décembre pour le taux à dix ans) et les taux des emprunts hypothécaires prime à trente ans à taux fixe sont désormais tombés nettement sous les niveaux observés ces deux dernières années. Les conditions sont donc réunies pour que les ménages soient à nouveau incités à emprunter pour acheter ou pour refinancer un prêt passé. Reste à savoir s’ils pourront trouver des banques qui acceptent de leur prêter. En baissant agressivement ses taux courts, la Réserve fédérale réduit toutefois substantiellement le coût de financement de ces dernières (d’une centaine de milliards de dollars par an environ, pour les seules banques commerciales, avec une baisse de deux cents points de base des taux directeurs). Elle les aide donc à reconstituer leurs capitaux propres et réduit ce faisant le risque d’un credit crunch.

Le plan Bush s’il est mis en œuvre, pourrait, comme l’a d’ailleurs suggéré Ben Bernanke, aider la Réserve fédérale dans son effort de stabilisation : permettre aux ménages américains de dépenser au moins une centaine de milliards de plus au troisième (ou peut-être même dès le deuxième) trimestre 2008, réduirait fortement le risque de voir le moteur de la croissance caler à un moment critique. Compte tenu du contexte politique, un tel plan semble avoir de bonnes chances d’être voté rapidement par le Congrès : en renonçant à y inclure la pérennisation des baisses d’impôts qui expirent au début de la prochaine décennie (!), le Président a rendu possible un compromis entre Démocrates et Républicains.

Cette nette inflexion de la politique économique américaine semble donc réduire de manière significative la probabilité d’un ralentissement prolongé de l’activité aux États-Unis. Elle nous conduit donc à continuer de privilégier le scénario présenté en décembre : après un ralentissement marqué fin 2007 et début 2008, la croissance américaine devrait progressivement ré-accélérer.