Europe : récession en vue
La situation macroéconomique s’est révélée contrastée en octobre : d’un côté, le retour d’une certaine croissance s’est confirmée aux États-Unis (qui devraient ainsi éviter une récession en double creux) et, de l’autre, le glissement vers la récession en Europe. Aux États-Unis, la baisse et la stabilisation du prix du pétrole, ainsi que la normalisation des chaînes de production après le séisme au Japon, ont permis au pays de rebondir au troisième trimestre et de renouer avec la croissance « inférieure à la moyenne à long terme » attendue. L’économie n’en demeure pas moins fragile et la résistance du marché de l’emploi sera un élément déterminant de la vigueur de la consommation et de la croissance future.
En Europe, la publication de l’indice PMI (des directeurs d’achat) bien en-deçà des 50 points laisse entrevoir une récession au cours des deux prochains trimestres. Et l’adoption de nouvelles mesures d’austérité renforce cette probabilité.
Les indicateurs macroéconomiques des pays émergents se sont stabilisés (enquêtes PMI), tandis que l’inflation montre des signes de ralentissement.
Europe : accroissement du risque systémique
Octobre a été un excellent mois pour les actions, et ce, conformément au rebond que nous avions anticipé le mois dernier compte tenu du niveau extrêmement bas atteint à la fin septembre.
La pérennité d’un tel rebond technique dans une tendance de fond qui reste orientée à la baisse (« bear market rally ») est difficile à évaluer. Dans le monde entier, les investisseurs restent peu disposés à prendre des risques et, à cet égard, nous sommes loin d’avoir atteint un excès d’optimisme.
Le renforcement du risque systémique en Europe à la fin du mois d’octobre a mis un terme à la solide reprise des marchés au cours du mois.
Nous sommes convaincus que la situation va empirer (élargissement des spreads dans les pays périphériques et contagion aux principales économies comme la France) et qu‘au final il sera nécessaire de trouver une solution viable qui passera par l’intervention de la BCE comme « prêteur en dernier ressort ».
De notre point de vue, la sortie d’un pays membre de la zone euro conduirait sans nul doute à l’implosion de la région. Un tel scénario ne joue donc ni en faveur de l’économie dudit pays, ni dans l’intérêt des autres États membres de la zone. Plus vite une « solution définitive » sera trouvée, moins le prix à payer sera élevé. En attendant, nous ne devrions pas manquer d’être confrontés à de nombreux risques politiques et sociaux.
Les actions : un regain de prudence est de mise
Le comité a revu à la baisse sa notation de -0,4 à -0,6 (sur une échelle allant de -2 à +2) sur les actions par rapport aux obligations d’État.
Notre score card a légèrement diminué à -0,4 (contre -0,3 le mois dernier).
La dynamique du marché (« momentum ») s’est améliorée et s’établit désormais à 0 suite à la bonne performance enregistrée le mois dernier. La propension au risque a également augmenté par rapport à son niveau exceptionnellement bas, tout en demeurant négative à -0,5 (contre -2 au préalable). Le paramètre des bénéfices continue de peser sur la note de la « dynamique » et est particulièrement négatif à -1,5. Comme prévu, la saison de publication des résultats a été meilleure aux États-Unis qu’en Europe. Bien que toujours négative, la dynamique bénéficiaire a néanmoins atteint un niveau plancher en octobre, ce qui pourrait conduire à un facteur plus positif dans les prochaines semaines.
La probabilité de renversement de tendance positif que nous avions intégrée le mois dernier dans notre score card s’est donc traduite par un facteur de « dynamique » plus positif. Ce dernier illustre la dynamique du marché à court/moyen terme. Il reste toutefois globalement négatif et conforme au comportement des investisseurs qui se montrent toujours très réticents à l’égard du risque.
La valorisation se situe à des niveaux attractifs dans une perspective à long terme, mais elle va continuer de subir les effets négatifs : 1) d’une croissance économique inférieure à sa tendance à long terme et 2) d’une prime de risque plus élevée, qui continuera à l’être tant que le risque systémique n’aura pas, au minimum, été contenu en Europe.
Notre allocation régionale demeure inchangée : nous conservons notre notation positive sur les États-Unis (+1), négative sur la zone euro (-1) et neutre sur les autres régions. Nous nous montrerons plus positifs à l’égard des marchés émergents dès que l’aversion au risque des investisseurs s’atténuera. Lors du dernier épisode de marché baissier, la performance relative des marchés émergents a atteint son point le plus bas bien avant que ne le fassent les autres marchés internationaux. Ce faisant, les investisseurs ont reconnu le potentiel de croissance économique plus élevé de ces régions et cela signifie qu’ils doivent prendre davantage de mesures d’assouplissement.
Date finale de rédaction : 10 novembre 2011
